La pandémie touchant à sa fin, l’économie devrait progressivement revenir à son fonctionnement «normal». Devrait, mais comme rien n’est simple, ce n’est pas certain du tout.

Depuis quelques semaines, les taux longs montent de manière spectaculaires tant nous n’y étions plus habitués, et les «spreads 10ans» c’est à dire les écarts de taux longs entre les différents États ont tendance à s’accentuer.

Je ne parle pas ici des taux courts de base, fixés autoritairement par les banques centrales qui sont autour de zéro ou un peu en dessous, que ce soit en zone euro ou dollar, même si BCE et FED pensent à les augmenter un peu en 2022.

Les taux des obligations d’États 10 ans sont en principe fixés par le marché, la loi de l’offre et de la demande, selon la confiance qu’il accorde à chacun des pays, (du monde) en fonction de divers facteurs économiques, ou même se stabilité politique.

Les champions toutes catégories en la matière sont les pays «européens du nord» à commencer par les allemands. Les pays du sud, dont nous faisons partie, auxquels on accorde une confiance  moindre, parce que leur commerce extérieur est déficitaire, et leur économie plus faible, voient le coût de leurs emprunts monter plus vite.

Aujourd’hui  14/02/2022

  • Allemagne :   0,20 %
  • Pays Bas :      0,37 %
  • France :          0,69 %
  • Italie :            1,90 %
  • Grèce :           2,59 %
  • Pour mémoire taux 10 ans US : 1,94 %

L’Affaire n’est pas nouvelle, et à l’époque des monnaies nationales, les taux des monnaies faibles montaient , et les États étaient obligés de dévaluer leurs monnaies, de manière à redonner une vérité à leurs cours en même temps qu’un regain de compétitivité aux pays concernés.

Depuis l’euro, les écarts de spreads sont toujours là, mais comme on ne peut plus dévaluer, d’autres mécanismes doivent être mis en œuvre, tant que l’on souhaitera conserver la cohésion de l’euro.

Ce fut  le fameux « whatever it takes » de Draghi. Et les QE, pour «payer les marchés»

Avec la pandémie, ce mécanisme de mise à dispositions de liquidités aux États s’est encore accentué, avec le Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP), programme d’achat exceptionnel que nous connaissons depuis deux ans.

Il s’agit d’une possibilité d’achat d’obligations sans limites ni contraintes de la part de la BCE pour quelques États de la zone euro.

Ce programme, est différent du programme en vigueur depuis 2014, et prolongé sans limite depuis, le Asset Purchase Programme (APP) programme de rachat d’actifs présentant plusieurs contraintes par rapport au PEPP, surtout le fait que les rachats soient proportionnés au capital détenu par les banques centrales nationales dans celui de la BCE, ce qui évidemment change la donne pour les pays du sud.

Or le passage du PEPP au APP approche, il serait normalement prévu pour la fin du 1er trimestre 2022.

Les  rachats d’actifs avaient à l’origine deux objectifs :

  • Maintenir la cohésion européenne en finançant les déficit des États les plus fragiles.
  • Augmenter l’inflation, qui rappelons le était trop faible pour essayer d’arriver à l’objectif de la BCE : 2 %

Parallèlement, les banques centrales étant un acteur essentiel et concurrent déloyal du marché sur les achats obligataires, cette politique avait pour effet de peser sur les taux puisque les rachats se font aux conditions des banques centrales, plus basses que celles des marchés, et bien sûr avec le Covid, cela maintenait les taux à zéro.

Tous les programmes de financiarisation de l’économie par cette voie, se trouvent par conséquent entraîner deux effets contradictoires :

  • En agissant positivement sur l’activité économique, la politique monétaire doit permettre d’augmenter l’inflation ;
  • Faire baisser les taux.

( alors que la base de la lutte contre l’inflation est l‘augmentation des taux comme ce fut le cas de 1980 à 2000)

Nous voyons bien le dilemme de la BCE :

  • -Soit elle veut lutter contre une inflation qui pourrait devenir hors de contrôle, elle limite alors les rachats d’actifs en revenant à l’APP, et c’est ce qui inquiète les marchés, fait augmenter les taux, et accentue les spreads en ce moment. Compte tenu des montants déversés jusqu’ici, cela pourrait fragiliser aussi les marchés obligataires et actions, et peut être toute la zone euro. ==> C’est ce qu’il explique la baisse des cours de bourse ce matin.
  • -Soit elle continue la politique de financiarisation, et alimente l’inflation…et à terme les taux au risque de perdre le contrôle de la hausse des prix.

Rajoutons à cela que les pays du nord et ceux du sud n’ont pas exactement les mêmes intérêts ( en dehors de leurs taux respectifs !!!), et qu’une fois le virus éliminé, les élections françaises passées, quelques discussions sérieuses auront certainement lieu entre cigales et fourmis.

On peut se poser la question : dort on bien à la BCE ? Le diable de Charles Trenet ( celui de la java du diable) vient-il chatouiller les pieds de Mme Lagarde la nuit ?

Rappelons nous en effet, qu’au début de la mandature de la nouvelle présidente, lorsque celle ci avait dit dans une conférence de presse qu’elle n’était pas là pour surveiller les écarts de spread, les marchés avaient vacillé, au point qu’un correctif fut  immédiatement apporté.

Le plus probable serait que l’on trouve une solution de moyen terme entre APP et PEPP, d’autant plus que la financement de la conversion énergétique sera un gouffre financier.

Il semble nécessaire qu’une politique définitive soit décidée sur ce point, pour que la marche en avant  des marchés reprenne sereinement, à moins bien sur que le conflit ukrainien passe au stade militaire, ce qui changerait un peu la donne pour l’immédiat, ( sans modifier le fond du problème) en ouvrant peut être une fenêtre pour des opportunités d’achats.

Ce matin avec une baisse de 3 %, les marchés semblent prendre acte de cette dernière possibilité, les taux d’emprunts des pays du nord baissent légèrement, leurs obligations servant de valeur refuge, et les spreads avec les pays du sud augmentent un peu plus.

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