Jean Pierre PETIT, la victoire de l’économie de la Bulle …

Depuis longtemps, nous considérons que les bulles d’actifs, loin d’être des anomalies, sont un élément régulateur essentiel du capitalisme patrimonial et mondialisé dans lequel nous vivons depuis une vingtaine d’années.

Le choc Lehman, qui aurait pu constituer le « grand soir », n’aura finalement été qu’un stress test de l’économie de bulle. Entre-temps, les Etats et banques centrales auront capitulé, comme d’habitude serait-on tenté de dire. Politiques économiques accommodantes (et innovantes) comme jamais, généralisation du carry-trade, repegging du renmimbi au dollar, absence de coordination internationale des changes, tout ou presque aura été fait pour procéder à la reflation (peu discriminante) des actifs.

Car en économie de bulle (c’est-à-dire en économie financiarisée), la reflation des actifs est essentielle pour restaurer le bilan des banques, réduire le coût du capital, alimenter les effets de richesse, redonner de la confiance… C’est en cela que la politique économique aura été efficace.

Bien évidemment, les Etats occidentaux essaient de « vendre » à leur opinion publique que tout cela ne se reproduira plus et que va bientôt venir la « rerégulation » salvatrice. Oubliant que cette crise a été favorisée par les entités les plus régulées, les institutions financières, le travail des Etats va déboucher, après de longues et laborieuses négociations internationales, sur une régulation qui sera, comme après chaque crise, partielle, fragmentée, hétérogène, incohérente, arbitrée par les opérateurs, mal contrôlée et procyclique (comme c’était le cas de Bâle II et des normes comptables à valeur de marché). Feignant d’oublier le poids des lobbies, la concurrence entre places financières, la créativité des ingénieurs financiers, la multiplicité des acteurs concernés, ou tout simplement les préférences des pays, les responsables politiques idéalisent une régulation qui, si tant est même qu’elle existait théoriquement, est tout simplement hors de portée. Il est vain de souhaiter une refondation à la Roosevelt, avec le Glass Steagall Act de 1933 comme symbole, alors que l’environnement est aujourd’hui plus globalisé, plus complexe qu’il y a 75 ans et, surtout, que la Grande Dépression, c’est-à-dire la purge des fondations du système, n’a pas eu lieu.

Aujourd’hui, les Etats du monde riche sont plus que jamais prisonniers de leurs décisions ; avec une dette publique qui pourrait progresser en moyenne de 40 points de PIB entre 2007 et 2014 (selon le Fonds monétaire international), une forte remontée des taux d’intérêt est pratiquement impossible à envisager ; d’où une forte contrainte sur les banques centrales dont l’indépendance a déjà été passablement entamée par la monétisation quasi forcée des dettes publiques ; d’où également une forte contrainte sur les investisseurs incités à suracheter les emprunts d’Etat (au travers de Solvabilité II par exemple). Les Etats sont en complet conflit d’intérêts dans ce domaine. Ce n’est pas par hasard si la principale bulle réside probablement aujourd’hui dans les obligations publiques. Cela ne signifie pas qu’elle éclatera demain, mais que la prochaine crise financière peut venir des Etats occidentaux eux-mêmes.

Au total, à force de repousser les ajustements réels imposés par le vieillissement et la montée du monde émergent, le déclin occidental se sera particulièrement accentué durant les années 2000.

Aussi paradoxal que cela puisse paraître, l’économie de bulle n’est pas directement responsable de cet état de fait. La bulle high tech des années 90 avait plutôt favorisé un choc d’offre positif en relevant les gains de productivité, notamment aux Etats-Unis. Les pays émergents sont aussi partie prenante à l’économie de bulle (dix bear markets actions depuis 1990 pour le MSCI emerging markets). Cela ne les a pas empêchés d’enregistrer une croissance moyenne annuelle de 5,9 % de 2001 à 2010. Dans le même temps, les pays riches n’ont réussi qu’à atteindre péniblement 1,5 %.

En revanche, il est clair que la bulle immobilière n’a fait qu’alimenter une fausse croissance et fait considérablement perdre du temps aux pays qui y ont cédé. La caractéristique première d’une bulle immobilière est en effet un choix en faveur de l’économie du passé, de la rente et de l’immobilisme.

Toutes les bulles ne se valent donc pas et il n’est d’ailleurs absolument pas évident que la prochaine crise financière soit nécessairement plus grave que la précédente. Et comme 2010 a de bonnes chances d’être une bonne année en termes de redressement conjoncturel, tout porte à croire que la plupart des pays occidentaux continueront de se laisser bercer et qu’ainsi, la fracture entre le monde riche et le monde émergent continuera de se creuser.