Malgré mes récents articles et la nécessité de considérer la complexité de la situation actuelle comme une source d’opportunité pour celui qui y est préparé, il ne faudrait pas sous-estimer l’état actuel de la situation économique et l’inconnue dans laquelle nous avançons encore un peu plus, mois après mois.

Didier Saint-Georges, membre du comité d’investissement de Carmignac, vient de nous proposer l’analyse de Carmignac, célèbre société de gestion patrimoniale dans un article publié dans le journal Le Monde sous le titre « Bourse : danse au-dessus du volcan« .

Dans cet article, après le constat de l’échec des politiques monétaires non conventionnelles des banques centrales pour relancer la croissance économique, mais leur succès certain lorsqu’il s’agit de gonfler la valeur des actions et des obligations, Didier Saint Goerges propose son analyse quant à l’horizon « funeste » que nous réserve cet échec.

Selon Didier Saint Georges, dont on peut penser qu’il parle au nom de Carmignac Patrimoine, cet échec laisse la place à deux hypothèses :

 

 Soit l’économie américaine entre finalement dans un ralentissement cyclique — hypothèse très plausible après sept années de croissance —, entraînant dans sa tendance l’économie mondiale, et c’est toute la crédibilité de l’action des banques centrales qui serait en jeu.

Le va-tout annoncé par la BCE, la suspension de la hausse des taux par la Fed, la tentative de relance de la Chine au mépris d’une aggravation de l’endettement doivent être compris dans cette hypothèse : un ralentissement économique global doit absolument être évité, qui mettraient les banques centrales en constat d’échec irrévocable, et serait dévastateur pour la confiance des marchés.

 Soit au contraire l’économie américaine finit par accélérer, comme le croient certains, entraînant un risque de remontée de l’inflation. Dans ce cas, la Fed n’aurait d’autre choix que de remonter ses taux d’intérêt rapidement.

N’oublions jamais, en effet, que le déluge de liquidités déversé pendant six années n’a pas provoqué d’explosion de l’inflation, du fait d’un secteur bancaire fracassé et d’acteurs économiques paralysés. Mais il constitue une bombe à retardement disproportionnée en cas de reprise de l’inflation.

 

 

Comment interpréter ces deux risques relevés par Carmignac ?

La première hypothèse, c’est à dire le ralentissement cyclique de la croissance américaine pourrait le signe de l’irrévocabilité des politiques monétaires non conventionnelles et les taux bas pour une durée très longue et il est certain que les banques centrales utiliseront tous les leviers possibles pour éviter que la baisse de la croissance américaine n’ait des conséquences désastreuses.

Dans une telle situation, nous risquons de disserter toujours plus autour de l’incompréhensible politique monétaire, toujours plus excessive et disruptive – L’idée de l’hélicoptère monétaire, c’est à dire d’un quantitative easing (Cf »QE for people« ) directement adressé aux consommateurs pourrait s’inscrire dans cette optique. Nous ne serions qu’au début des idées les plus folles pour tenter de maintenir le système en l’état.

Patrimonialement, on peut alors penser que les taux d’intérêt resteraient faibles pour une durée quasi-illimitée et que la déconnexion entre les marchés action, immobilier et obligataire perdurerait.

 

La seconde hypothèse, c’est à dire le retour de l’inflation et de la croissance signerait par contre la « réussite »de la politique monétaire et le cycle des taux d’intérêt au plus bas pourrait prendre fin. Heureux seront alors les investisseurs qui auront profité du niveau actuel des taux d’intérêt pour s’endetter et investir dans un actif dont la valorisation ne sera pas trop sensible à cette hausse des taux (c’est à dire dans des actifs immobilier de rendements adapté à l’évolution de la demande  – obsolescence énergétique et consommation collaborative).

Dans cette seconde hypothèse du retour de l’inflation et la hausse des taux d’intérêt qui l’accompagnerait, la question de la gestion de cette remontée serait fondamentale. La question du crash obligataire ne manquera pas de faire surface…

 

 

Bruno CRASTES, directeur général d’H2O Asset Management, livre son optimiste sur les capacités des banques centrales à être innovantes.

Selon Bruno CRASTES :

Tant qu’il n’y a pas d’inflation, l’année 2016 montrera que les banques centrales ont les moyens d’agir et qu’elles auront la capacité à pousser les actifs risqués, type actions.

Cette position d’H2O est assez peu consensuelle dans la mesure où actuellement tout le monde a peur.

Ce discours s’oppose notamment à la pensée dominante actuelle des marchés selon laquelle les banques centrales sont à court de munitions. Depuis 25 ans que Bruno « pratique » les banques centrales, s’il y a une chose de certaine, c’est que les banquiers centraux ne sont jamais à courts de munitions ! et se mettre face à elles peut être fatal.

A titre d’illustration de l’effet de surprise et de la créativité dont peuvent faire preuve les banques centrales, on peut citer la dernière opération de la Banque du Japon qui a placé ses taux directeurs en territoire négatif à la surprise générale.

Ainsi, si la BCE ou la Fed a besoin d’en faire plus, elles pourront le faire, à loisir.

 

Ainsi, tant qu’il n’y a pas d’inflation, il n’y a pas de risque d’écroulement. Oui, il y a de la volatilité, mais non, il n’y a pas de risque d’écroulement.

Cette volatilité est issue de la très forte réglementation qui s’est abattue sur les banques depuis 2008. Cette forte réglementation a très fortement restreint la liquidité de marché. C’est cela qui provoque la volatilité de court terme.

 

 

Pour commenter ce qu’on peut lire « il y a trop de dettes dans le monde pour que les actions performent »,

Bruno CRASTES répond que :

Il faut d’abord distinguer la dette privée de la dette publique.

Côté dette privée, nous sommes loin, mais alors très loin, de ce qui avait été atteint en 2008. L’endettement privé, dans les économies développées s’entend, est assez peu élevé.

En ce qui concerne la dette publique, il faut avoir à l’esprit qu’aucune grande économie développée ne sera amenée à faire défaut. On se tourne davantage vers des mécanismes de monétisation de la dette.

Historiquement, pour réduite la dette publique, il y avait 3 leviers : l’inflation, la guerre, le défaut. On voit que l’on a du mal à créer de l’inflation, le salut ne viendra pas de là. Pour la guerre, ce n’est plus une option de nos jours : les grandes économies sont désormais toutes alliées, et l’opinion moderne la refuse. Le défaut, les Etats se sont finalement rendus compte que le défaut présentait plus d’inconvénients que d’avantages.

Seule la monétisation peut être la porte de sortie, c’est ce vers quoi le Japon se tourne petit à petit. Cela consiste à faire acquérir la dette de l’état par la banque centrale : la banque centrale émet de la monnaie en grande quantité (création de passif) pour détenir l’intégralité de la dette de l’état (inscrite à son actif). Lorsqu’elle devient la seule à détenir la dette de l’état, elle procède alors à l’annulation de la dette (un simple jeu d’écriture pour elle, entre l’actif et le passif de son bilan). Cela ne peut se faire qu’en l’absence d’inflation, au risque autrement de déclencher des envolées inflationnistes vertigineuses.

 

 

L’analyse de Carmignac et de H20 AM convergent : Surveillons l’inflation !

Le retour de l’inflation signera le retour la question de la gestion de 6 ans d’injection de liquidité…

 

 

 

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11 Comments

  1. La monétisation de la dette n’est pas aussi simple que ces experts semblent le dire.

    Un coup de gomme aux multiples conséquences ………. 🙂

  2. Vincent says:

    Ce ne sont pas ces mêmes experts qui nous prédisent de l’hyperinflation depuis l’annonce du premier QE américain… Je suis tenté de faire exactement l’inverse de ce qu’ils préconisent.

  3. hugomiosotti says:

    Pas vraiment d’accord avec Crastes sur la dette privée. Un seul économiste a vu la crise venir, il s’agit de Steve Keen dont les modèles se focalisent sur la progression de la dette privée. Le stock de dette privée est 3 voir 4 à 5 fois le stock de dette publique pour certains pays occidentaux. Il ne faut pas s’étonner s’il n’y plus de croissance. Si le privée se désendette plus qu’il ne s’endette cela est une destruction monétaire, donc tout les agrégats monétaire comme le PIB baissent…
    A mon humble avis le grand problème est ici, pas tant les niveau de dettes publiques…surtout qu’une banque centrale peut la monétiser comme le dit l’article. La monnaie est de la dette, donc face à l’endettement du privée, difficile d’avoir plus de monnaie dans le système, donc difficile d’avoir une hausse du prix des actifs du style immobilier…Concernant les actifs financiers la banque centrale peut agir et maintenir l’illusion monétaire et surtout psychologique en imprimant et rachetant du papiers obligataires…mais pas la hausse de l’endettement ne suivra pas car le privée ne peut pas supporter plus de dettes dans son bilan, voilà pourquoi les politiques monétaires continueront d’échouer.

      • hugomiosotti says:

        Intéressant merci pour le lien. Utiliser les intérêt pour créer une nouvelle créance que je rembourse si j’ai de la croissance, c’est de plus en plus Ponzi cela. Les économistes regorgent toujours d’imagination. Je pense que le système a besoin de se nettoyer tout seul de ses mauvaises dettes…quitte à faire baisser le prix des actifs….qu’en pensez vous ?

        • Est ce encore possible sans provoquer un cataclysme économique et social ?

          Je ne crois pas que l’on prendra le risque. La solution est simple et déjà évoquée par le FMI : Une ponction sur l’épargne !

          Au final, l’excès d’endettement et les crises financières que nous connaissons ne sont ils pas la conséquence d’un excès d’épargne ? (cf « Quand l’excès d’épargne provoque des crises financières« ).

          extrait de la conclusion de l’article :

          « En dépit des efforts accomplis pour rendre le système financier plus sûr et plus résistant aux crises, il sera très difficile d’éviter les bulles et crises tant que l’épargne souhaitée dépassera sensiblement l’investissement souhaité. Tout comme il sera également très compliqué de surmonter l’excédent d’épargne dans un avenir prévisible. Et pour cause : les principaux facteurs alimentant l’épargne souhaitée, tels que la démographie, les inégalités, la demande des marchés émergents en actifs réputés sûrs, ne peuvent pas être influencés facilement. Il est probable que la seule issue viable réside dans un effort conjoint des principaux pays pour augmenter les dépenses publiques d’infrastructures, d’éducation et autres, afin d’absorber l’excédent d’épargne et d’augmenter r*.

          Malheureusement, les obstacles politiques à une telle stratégie semblent importants. En résumé, je ne saurais trop vous conseiller, dans une vision à long terme, de vous habituer à une Nouvelle Neutralité alimentée par un excédent d’épargne et de vous préparer à l’avènement des prochaines bulle et crise – même si nous ne pouvons pas encore prédire où et quand elles éclateront. »

          • Fredy Gosse says:

            bonne lecture contrariante
            http://www.contrepoints.org/2015/05/01/206242-cette-permanente-attaque-contre-la-propriete

            l’auteur a totalement raison (enfin à messieurs ) celui est en jeu c’est notre liberté point barre

          • hugomiosotti says:

            En effet laisser une déflation s’installer serait néfaste pour les détenteurs de patrimoine (les plus riches…), la différence par rapport aux années 30 est que nos économies modernes sont moins industrialisés qu’elles ne l’étaient à cette époque, les chocs déflationnistes se voient plus dans le prix des actifs que dans les prix à la consommation (et au final les salaires) donc une délation serait moins violente qu’elle ne la été dans les années 30.
            La ponction sur l’épargne va se généraliser vous avez raison, mais elle ne changera pas le fait que le système est à cours de moyen pour créer de la nouvelle dette, donc de la monnaie nouvelle et donc, à vélocité constante, de l’inflation….le graal des politiques. L’excédent d’épargne est, selon moi, un excès de dette dans nos système, on en reviens toujours à la même chose. Cette excédent proviens des pays émergents qui ont des excédents (nous empilons dans le monde occidental des déficits de nos balances courantes). Je pense que quand le monde émergent switchera vers des modèle à consommation les choses changeront vraiment chez nous. A nous de nous adapter comme vous dite à cette nouvelle donne.

  4. D’excellents opérateurs qui ont un track record de qualité derrière eux.

    Leurs analyses méritent toujours d’être lues, on y est cependant pas obligé d’y adhérer..

    Ils font cependant partie des réflexions qui aident à avancer, comme évoqué

  5. Fredy Gosse says:

    actualité : départ de De Castries (Axa).rien à voir avec la situation ?si ma mémoire est en état de fonctionner, ce compagnon de la promo Voltaire aurait dit il y ‘a déjà quelque temps qu’Axa ne souscrirait plus aux emprunts d’Etat Français………….
    Quelque lignes ,dans les médias ,non reprises …Quand on a 61 ans ,qu’on est installé depuis longtemps dans le fauteuil d’AXA,que l’on appartient à l’une de familles les plus anciennes de France Pourquoi va ton rejoindre HSBC à Londres?pour plus d’argent ? le monsieur était à l’abri du besoin avant Axa…
    Axa ce n’est pas rien, a t il subi des pressions » voltairienne » notre Etat ayant encore et toujours besoin d’argent? ou son refus aurait il entrainé quelques petits points d’indice
    Tant qu’on est dans l’euro …sinon les effets sur la dette Française dévoileront tous leurs poisons imaginables et non imaginables

    • D’accord avec cette analyse pleine de sous-entendus

      En étant plus précis, attention aux heureux détenteurs d’AV 🙁

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