Rebond durable ou simple reprise technique ?
Un hiatus de plus en plus élevé entre l’évolution des marchés et le fondamental.
La volatilité est de retour, un peu comme en juin et juillet, le marché retrouve des mouvements erratiques, ponctués de mouvements haussiers assez impressionnants, mais qui reposent sur une faible actualité et surtout sur des volumes assez limités. Reviennent alors toujours les mêmes questions : la hausse est-elle légitime d’un point de vue fondamental ou ces variations ne résultent-elles pas uniquement d’un accroissement des liquidités (effet des quantitative easing) entraînant une décorrélation entre l’évolution des marchés financiers et la vie réelle des entreprises.
En effet, il existe bien un hiatus que nous avons déjà maintes fois soulevé ici, qui n’est pas nouveau, les marchés financiers progressent un peu partout en Europe (hors certains périphériques) alors que nous sommes en révision négative des croissances bénéficiaires des entreprises et des croissances des PIB pour 2013.
Dans sa récente livraison, Patrick Artus montre ainsi que les périodes de décorrélation entre cycle économique et cours boursiers (2004-2005, fin 2006-2007, depuis juin 2012) sont des périodes d’accélération de la croissance de la liquidité mondiale (d’accélération et non de croissance forte mais régulière).(cf étude de NATIXIS : Décorrélation des cours boursiers et du cycle économique en 2012 : est-ce un effet de l’excès de liquidité ?)
On sait toutefois que ceci finit généralement mal surtout lorsque nous sommes probablement dans le phase ultime de ces ajouts de liquidités.
L’Allemagne semble revenir à une position plus flexible sur les périphériques
Le comportement des indices actions, nettement orientés à la hausse en ce milieu de semaine est le résultat de plusieurs facteurs. Tout d’abord et une fois n’est pas coutume, l’Allemagne a soufflé du chaud avec des déclarations d’officiels proches du parti de la Chancelière indiquant que l’Allemagne pourrait assouplir sa position sur les questions de l’aide à l’Espagne et du sauvetage de la Grèce. Deux députés importants (le porte parole de la CDU sur les questions du budget et le vice président de la CDU à l’Assemblée) ont déclaré que l’Espagne pourrait bénéficier d’un plan d’aide partielle à travers le Mécanisme Européen de Stabilité (MES).
Cela permettrait à la BCE d’intervenir pour faire baisser les taux espagnols et redonner ainsi une dynamique à l’économie espagnole. Ce message est très différent de la précédente position allemande qui était beaucoup plus rigide sur cette question. Wolfgang Schaüble a aussi admis à propos de la Grèce que si les réformes structurelles ne devaient pas être arrêtées, le rythme de leur mise en oeuvre pouvait être ajusté pour tenir compte des spécificités du pays.
Ainsi, ce qui se joue actuellement est la baisse de la prime de risque du marché des actions et d’une certaine façon aussi de celle des obligations par la résolution progressive des problèmes des dettes souveraines au plan européen. Avec une prime de plus de 7% par rapport à une moyenne historique autour de 4%; ceci donne un fort levier qui pourrait amener les cours à dépasser des objectifs théoriques fondamentaux. Ceci n’est pas notre scénario privilégié mais il faut évidemment rester très vigilant. Cette lecture permet aussi de justifier des hausses beaucoup plus fortes des marchés espagnols et italiens en cas de rebond, de même que les secteurs financiers et cycliques aujourd’hui toujours malmenés.
Remontée de l’euro et des taux français et allemands
Cette amélioration de la perception de la situation économique européenne par les investisseurs explique aussi logiquement la remontée de l’euro face au dollar (1 €=1,305 $ hier soir) et au Yen (1 € =103 Y). Plus surprenante est l’évolution des taux souverains : les taux allemands (+7 pb à 1,54%) et français (+6 pb à 2,20%) ont augmenté, mais les périphériques en situation délicate ont peu évolué : taux espagnols à 10 ans : -1 pb et taux italiens à -5 pb. Cette évolution tendrait à considérer que la France et l’Allemagne seront ainsi les premiers contributeurs, donc les plus pénalisés financièrement, et que finalement cette aide ne permettra pas véritablement à l’Espagne et à la Grèce de s’en sortir. L’équation est donc très délicate !
Vers des progrès en matière d’intégration européenne.
Enfin, on reparle à nouveau de la question de l’intégration européenne, sujet d’ailleurs assez escamoté en France, en dépit du vote du traité européen par la majorité présidentielle et une partie de l’opposition. C’est une caractéristique assez française de ne pas débattre des sujets de fonds, mais de préférer s’intéresser à des histoires de pains au chocolat (noir ou au lait ?), de pigeon (voyageur fiscal ou non ?) ou de cannabis (rente supplémentaire pour certains élus ou libéralisation totale ?).
Vite des referendums sur ces questions ! Wolfgang Schaüble, toujours lui, vient donc de plaider pour une plus grande intégration européenne, mais évidemment à la sauce allemande et non hollandaise. Berlin veut un véritable droit de regard sur les politiques budgétaires de chaque état. Le ministre des finances allemand souhaite aussi la création d’un commissaire européen chargé de la monnaie qui aurait le pouvoir de rejeter les budgets des pays qui ne seraient pas conformes aux règles européennes.
Ceci va évidemment se heurter à la volonté de certains pays, dont la France, d’abandonner le moins de souveraineté possible. Mais ceci permet de faire avancer le débat et d’aboutir à une conciliation autour des principes suivants : unité bancaire, cadre budgétaire unifié, cadre fiscal harmonisé, mécanisme d’aides entre les pays et recherche de politique convergente de taux d’intérêt. On voit bien que le chemin va être encore très long, les marchés ne doivent donc pas faire preuve de trop d’euphorie.
Conformément aux attentes, les résultats des entreprises en Europe sont médiocres
Nous sommes entrés dans la saison de la publication des résultats du troisième trimestre. On peut tirer quelques premiers enseignements : les résultats des entreprises américaines tiennent plutôt bien, en particulier le secteur financier qui délivre des chiffres supérieurs aux attentes, quelques secteurs restent un peu à la traîne comme la technologie. En Europe, des disparités sectorielles existent avec en particulier des difficultés au niveau du luxe, des cycliques comme l’automobile. Ce dernier secteur a ainsi souffert de l’avertissement sur ses résultats du pneumaticien finlandais Nokyan Tyre (-11,8% le jour de la publication), des statistiques médiocres de ventes en Europe, et des propos prudents de GKN sur la demande finale dans le secteur. Le secteur de la consommation montre aussi des signes de fragilité avec Danone qui déçoit quelques peu avec une dégradation des croissances en Europe du Sud. Même situation plus difficile pour Accor.
En conclusion, nous maintenons toujours un choix très prudent d’allocation d’actifs sur le court terme. Dans Hixance Flexible International, le fonds est investi en ce moment à 57,3% actions dont 19% US, le reste européen, 33,3% d’obligations corporate et 9,4% de liquidités. Nous avons un niveau de couverture de la poche actions de 94%. En conséquence, l’exposition actions est de seulement 3,6% Sur un mois glissant, au 15/10, la performance du fonds est de + 1,3% contre un indice de référence à -0,4%.
