SCPI : Comment est fixé le prix de souscription ? Le gestionnaire le fixe t’il toujours dans l’intérêt des associés ?

SCPI : Pourquoi la valorisation se rapproche de plus en plus souvent de la valeur de réalisation et s’éloigne de la valeur de reconstitution ?

Lorsque l’on évoque la question de la valeur des parts de SCPI, les experts annoncent plusieurs chiffres et valeurs : La valeur de réalisation ; la valeur de reconstitution et la valeur de retrait ou encore le prix de souscription.
Essayons de comprendre les différences entre ces valeurs.
 

Définition de la valeur de réalisation d’une part de SCPI.

La valeur de réalisation d’une SCPI est égale à la somme de la valeur vénale de ses immeubles, telle qu’elle résulte de leur expertise annuelle, augmentée de la valeur nette des autres actifs de la société telle que les liquidités (article L. 214-78, alinéa 5 du code monétaire et financier).
Valeur de réalisation, c’est la valeur, au jour de l’expertise, du patrimoine immobilier et des liquidités détenu par la SCPI
 

Définition de la valeur de reconstitution d’une part de SCPI.

La valeur de reconstitution correspond à la valeur de réalisation augmentée des frais afférents à une reconstitution du patrimoine (droits d’enregistrement, frais de notaire, frais d’agence, frais de recherche et de prospection des capitaux).
Il s’agit du prix que devrait apporter les associés de la SCPI pour la reconstituer à l’identique à une date donnée, généralement à la clôture de l’exercice comptable.
 
Valeur de reconstitution = valeur de réalisation + Frais nécessaire à la reconstitution du patrimoine (Frais d’acte, frais de notaire, …)
 

Le prix de souscription de la part de SCPI

Prix total acquitté par les souscripteurs d’une SCPI. Ce prix de souscription comprend la commission de souscription (= droit d’entrée reversé à la société de gestion et au commercial / conseiller distributeur de la part de SCPI).
Les commissions de souscription sont souvent proche de 10% (non négociables en théorie, même si quelques sociétés trouvent des artifices pour contourner cette difficultés: «Négocier les frais des SCPI sera-t-il bientôt possible ?»). Les commissions de souscription ne sont en théorie pas négociables pour assurer un principe d’égalité entre les associés qui deviennent associé au même moment, le prix de souscription des parts de SCPI est le même pour tous.
Enfin, la réglementation oblige à fixer le prix de souscription des parts de SCPI à -+10% autour de la valeur de de reconstitution de la part de SCPI. En d’autres mots, le gestionnaire de la SCPI peut librement fixer la valeur (=prix de souscription) de la part de SCPI dans une fourchette allant de -10% à +10% par rapport à la valeur de reconstitution.
La fixation du prix de souscription des parts de SCPI relève de la stratégie commerciale du gestionnaire de la SCPI :

• Une valeur de part de SCPI éloignée de la valeur de reconstitution (= proche des +10% par rapport à la valeur de reconstitution) sera une solution pour limiter la collecte en dégradant le taux de rendement financier de la SCPI ;
• Une valeur de part de SCPI proche des -10% par rapport à la valeur de reconstitution, sera une solution pour attirer la collecte et les nouveaux épargnants en affichant un taux de rendement supérieur au rendement réel des actifs. C’est une solution pour proposer un prix de souscription proche de la valeur du patrimoine immobilier détenu par la SCPI, mais dans un contexte de taux très bas, cela à pour conséquence d’accélérer la dilution des anciens associés qui ont du payer la valeur de reconstitution pour obtenir le rendement actuel de la SCPI. 

La recherche de l’équité entre les associés nouveaux et anciens voudrait que le prix de souscription soit proche de la valeur de reconstitution du patrimoine de la SCPI. 
 
Prix de souscription = Valeur de reconstitution -+ 10% = Valeur de réalisation + Frais d’acquisition, droit d’enregistrement et de collecte de capitaux -+ 10%
 
 

Définition de la valeur de retrait d’une part de SCPI

Concerne les SCPI à capital variable : la valeur de retrait est le prix perçu par l’associé qui souhaite se retirer de la SCPI. L’associé qui se retire, partiellement ou en totalité, est remboursé sur la base d’une valeur de retrait égale au prix de souscription diminué de la commission de souscription hors taxe.
 
 

Pourquoi le prix de souscription des parts de SCPI à tendance à être dans la fourchette basse et à se rapprocher de la valeur de réalisation ?

Pourquoi le prix de souscription des parts de SCPI ne sont elles pas proche de la valeur de reconstitution, valeur garante de l’égalité de traitement entre les nouveaux associés et les anciens associés ? 

Prix de souscription = valeur de reconstitution = valeur neutre de l’intérêt des nouveaux associés et anciens associés 

Prix de souscription > valeur de reconstitution = protection des associés anciens au détriment des nouveaux associés 

Prix de souscription < valeur de reconstitution = Avantage des nouveaux associés au détriment des associés anciens.

 
Certains vous expliqueront une valorisation volontairement prudente des parts de SCPI dans un contexte de bulle spéculative et d’une probable future baisse des prix de l’immobilier d’entreprise.
Vous le savez, la question des risques autour de la valeur des parts de SCPI est un sujet que nous traitons régulièrement ici. Entre hausse des taux d’intérêt, et accélération de l’obsolescence immobilière (notamment pour l’immobilier de bureaux), la valeur de réalisation des parts de SCPI pourrait subir une pression à la baisse non négligeable dans les prochaines années.
Pourtant, ces sociétés de gestion qui se targuent d’une grande prudence, sont les mêmes qui affichent, mois après mois, années après années, des collectes records (et qui s’en vantent) alors même que la véritable prudence serait de réduire la collecte en se fixant un niveau maximum de souscription (cf « article dilutif.. ») .
La véritable prudence ne serait elle pas à rechercher dans une valorisation prudente et une collecte contrôlée pour réduire l’effet dilutif et la dégradation du rendement futur de la SCPI dans un contexte de prix de l’immobilier d’entreprise trop élevés ? 
En effet, afficher un valorisation prudente des parts, c’est surtout attirer la collecte et prendre les risques d’une dilution toujours plus négatives pour les anciens associés (cf »
 
 

Toujours est-il que certaines SCPI assument (et revendiquent) cette apparente contradiction.

Et si la réponse se trouvait dans la nature du modèle économique des gestionnaires de SCPI ? Un gestionnaire de SCPI a pour mission de gérer le développement de la SCPI (réception des capitaux investisseurs, recherche de biens immobiliers, gestion locative, …).
Au final, puisque la rémunération du gestionnaire de SCPI dépend des commissions de souscription (donc liée à l’importance de la collecte) et des frais de gestion annuelle (donc liée l’importance des encours à gérer), la société de gestion à tout intérêt à gérer une SCPI de taille importante qui collecte beaucoup.
C’est la raison pour laquelle l’alignement des intérêts n’est pas toujours parfait entre une société de gestion qui a intérêt à collecter massivement pour augmenter ses commissions et un associé épargnant qui a intérêt à une maîtrise de la collecte, notamment lorsque le sous-jacent est présenté comme en situation de bulle spéculative tel que c’est le cas actuellement.
Faut il croire qu’afficher un prix de souscription raisonnable (c’est à dire inférieur à la valeur de reconstitution) n’est pas le signe d’une grande prudence mais d’un appétit non raisonnable pour la collecte ?
Est ce bien prudent dans un contexte ou l’immobilier d’entreprise semble survalorisé ? Ne serait il au contraire prudent de limiter la collecte afin de pérenniser les rendements futurs ? 
 

Et surtout lorsque le gestionnaire souhaite faire vendre ses SCPI à une compagnie d’assurance-vie

En réalité, et nous venons de le démontrer, le modèle actuel des sociétés de gestion les encourage à collecter toujours plus faisant fi des risques de dilution dans anciens associés ou même de la pérennité à long terme de la SCPI en cas de baisse de la valeur des parts.
Il est alors intéressant de savoir qu’une part très importante de la collecte est actuellement réalisée par les compagnies d’assurance vie et autres institutionnels. Aujourd’hui, les compagnies d’assurance vie investissent en parts de SCPI pour les proposer à leurs clients, soit directement sous forme d’unité de compte, soit indirectement via le fonds euros des contrats d’assurance vie. Les sommes sont colossales (Je ne suis d’ailleurs pas sans m’inquiéter pour tous les petits épargnants qui ont acheté un produit garanti en remplacement du fonds euros et qui vont perdre 30% de leur capital – Attention, au défaut de conseil !).
La compagnie d’assurance vie a alors un problème majeur lorsqu’elle investit en parts de SCPI : Dans son bilan, elle doit inscrire la valeur de réalisation des parts de SCPI et non le prix de souscription payé lors de l’acquisition. .
Ainsi, plus le prix de souscription des parts de SCPI sera proche de la valeur de réalisation, plus la compagnie d’assurance vie sera contente…. C’est alors que certains gestionnaires de SCPI pourrait avoir la tentation de faire plaisir à leurs gros clients en affichant un prix de souscription dans la fourchette basse (avec un max de -10% par rapport à la valeur de reconstitution) pour s’approcher au maximum de la valeur de réalisation chère aux compagnies d’assurance vie. 
ps : la liquidité des parts de SCPI dans un contrat d’assurance vie est souvent exprimé en valeur de réalisation et non en valeur de reconstitution.