Le mois de mai se termine de façon assez délicate, les principaux indices perdent entre 0 (Hang Seng index) et -5% (Stoxx 50), le Cac 40 se situant en milieu de fourchette à -2,4%, proche du Dow Jones, -1,8%. Le marché retrouve dans de faibles volumes une volatilité et la tendance donne raison à une certaine prudence.
La fin du mois est paradoxale puisque les indices sont fortement repartis à la hausse le dernier jour (surtout aux US) alors que les indicateurs économiques étaient très décevants avec la poursuite de la baisse du prix des logements (sauf certains loyers de Manhattan !). On pourrait assister dans le secteur de l’immobilier à un double dip, ce qui est bien de nature à compromettre la bonne tenue du PIB à court terme. L’autre indicateur négatif était le PMI de la région de Chicago, qui marque un fort ralentissement de l’activité industrielle (cet indice composite est revenu de 67,6 à 56,6 en un mois, son plus bas niveau depuis novembre 2009). Seul, l’emploi évolue positivement au sein de cet indicateur alors que la production ne tient plus et que les stocks augmentent.
On constate aussi une hausse des coûts de production, un tassement des gains de productivité, d’où probable pression sur les marges, élement que nous redoutons très fortement sur le deuxième semestre. La logique aurait donc voulu, selon la théorie financière de la rationalité des marchés, que ces derniers baissent, d’autant que cela augure assez mal de la publication de l’ISM cet après-midi à 16h, qui devrait être bien inférieur aux attentes, (57,1). De même, les indicateurs de confiance faiblissent fortement, le déclin étant plus important dans le domaine des anticipations.
Cette situation du marché est très intéressante et elle n’est pas nouvelle.
Aujourd’hui, le marché ne nous semble plus dirigé par des fondamentaux mais par du « bruit ». Le premier tient à la rumeur concernant la dette grecque, l’Allemagne serait prête à octroyer une aide à Athènes, sans pénaliser les créanciers privés. Ce sujet pourrait ainsi être réglé d’ici la fin juin. Le deuxième bruit fait écho à celui d’octobre, où les investisseurs, surtout les américains, plébiscitent les marchés, à hauteur des difficultés économiques,anticipant un nouveau QE 3. L’économie « Bisounours » est de retour.
Sur la Grèce, nous avons exprimé notre sentiment, voir note précédente, il est évident qu’un accord va être trouvé, et que l’Europe du Nord financera les déficits du Sud. Sur le QE3, nous restons persuadés que d’un point de vue politique, la marge de manoeuvre d’Obama est faible, il suffit de voir qu’hier, la chambre des représentants a voté contre le relèvement de 2 400 Md$ du plafond d’endettement de l’Etat fédéral (14 294 Md$ pour l’instant !). Cette troisième phase n’est que pure spéculation !
Mais la réalité du marché est bien celle-ci, c’est ce qui en fait toute la difficulté actuelle.
La finance comportementale prend temporairement le dessus sur l’analyse fondamentale
et complique la stratégie d’investissement. Essayons de sortir de ce « bruit » ambiant pour retrouver un scénario envisageable sur le court terme, car les incohérences de marché ne durent jamais très longtemps. Prenons donc un peu de hauteur !
Finalement, après la crise de 2008, nous sommes entrés très rapidement dans un bull market dont le centre du modèle partait des émergents, capables seuls de tirer la croissance mondiale. Cette simplicité a bien fonctionné et les perdants ont été ceux qui ont trop pris en compte la situation des vieux pays. Reconnaissons bien humblement que nous avons longtemps été de ce côté de la barrière, surtout en 2009. Ce sont les politiques monétaires expansionnistes des Etats-Unis qui ont favorisé ce leadership des pays émergents. La question qui se pose alors est très simple, comment vont réagir les émergents à une politique de resserrement monétaire ?
Le bull market pourra-t-il se poursuivre et sous quelles conditions ?
Si les difficultés du marché en 2010 furent liées à des questions de prix (montée de l’inflation, hausse des matières premières), la situation de 2011 va plutôt être une consolidation pour donner du temps au temps. Nous devrions ainsi connaître à court terme une consolidation de milieu de cycle et non une correction (dans l’état actuel des données, à savoir sans scénariser un fort ralentissement aux US !). On assiste ainsi à une qualité de la croissance qui se dégrade un peu partout, une perte du leadership des émergents (resserement monétaire, ralentissement de la croissance, hausse des coûts). Désormais, les banques centrales ne pourront plus influencer la sphère réelle, et on va asssiter à une déstabilisation du bloc dollar, largement liée à l’ajustement d’abord, puis à l’assèchement des liquidités. Nous allons devoir passer dans les 3 mois à venir par une phase de transition qui aboutira alors à un début de convergence des croissances économiques, (où au moins à un resserement).
Concrètement, dans les trois mois qui viennent, un ralentissement assez général de la croissance devrait se poursuivre, avec une baisse des matières premières, encore de l’ordre de 10%. C’est en brisant cette hausse des coûts que la croissance pourra ensuite repartir. Tous les actifs liés aux matières premières devraient encore rapidement baisser, et la fin du QE 2 va accélérer ce mouvement. Ceci pourrait durer deux mois, avec un dollar au plus bas. Tout mouvement de rebond des marchés devra être mis à profit pour se protéger et préparer un retour vers septembre / octobre en étant plus agressif avec de fortes rotations sectorielles des portefeuilles en passant de secteurs défensifs actuellement à des secteurs plus dynamiques ensuite. Dans cette approche, on restera investi du côté US où l’amélioration progressive du marché du travail pourrait permettre au dernier trimestre de retrouver de la confiance, surtout dans un contexte d’allégement des coûts des matières premières.
En conclusion, le message est clair, rester sur des positions assez défensives à court terme. On devrait revoir sur les marchés européens, les points bas de mars, (le mois de juin pourrait rester volatil sans tendance marquée) et ensuite la stratégie consiste à réinvestir les marchés à partir de septembre.
